2008年06月30日 来源：21世纪经济报道

　　截至2008年6月1日，修订后的《中华人民共和国合伙企业法》正式实施一周年。在这个时间结点，盘点过去一年中有限合伙制创投企业的成长，并对有限合伙制创投发展中存在的一些问题做出客观反思，具有承前启后的历史作用。

　　去年2007年6月1日，新法实施之后，深圳、北京、天津、上海、武汉等地都陆续成立了各地首家有限合伙制创投企业，其中一些企业一期基金已投资完毕。更有甚者，如天津，在吸引有限合伙制创投基金方面，已经形成爆炸式的热潮。

　　在这“摸着石头过河”的一年中，他们有着极为类似的经历。比如他们所募集的对象多为个人而非机构；他们募集资金的流程都极为顺利，甚至不少有限合伙人要求进入第二轮。不过，他们最担心的仍然是没有明确的税收问题。同样，如何培育合格的本土LP(有限合伙人)的概念，被提到了和本土创投同样重要和紧迫的高度。

　　先行者

　　2007年6月26日,国内首家按照修订后的《合伙企业法》注册的合伙制创投机构成立。这家名叫深圳市南海成长创业投资合伙企业由深圳市同创伟业创业投资有限公司及深圳高新技术产权交易共同发起成立,不久,便推出南海成长一期基金。该基金募集对象以自然人为主,募集时间只花了6天。

　　根据执行合伙人郑伟鹤介绍,同创伟业于2000年成立,多年的经营积累下不少成功案例。此次加上深圳产权交易所的推动,同创伟业并没有选择“观望”,立即快速进入。

　　为了节约时间,郑伟鹤前往注册时,先以许诺到位的1.62亿元资金进行第一次工商注册。南海成长创投注册时,营业执照上面没有注册资本的概念,主要是根据有限合伙协议为基准,即可以先行注册,资金可以分批到位。

　　于是,最后资金到位时,一期基金规模改为2.5亿。在当时,对于有限合伙制创投企业的工商登记工作全国没有统一规定,各地自行解决实际问题。作为先行者,同创伟业花了一些时间与深圳工商局沟通,和法制处及登记处人员一起探索。比如在工商登记上不允许有限公司作为普通合伙人登记,但允许执行合伙人进行登记。郑伟鹤做了变通。他以自己的名字注册,而非同创伟业。

　　不仅注册快,投资也快。2007年下半年,该基金共投资12个项目,基本投资完毕。2008年上半年进入南海成长第二期募集工作。此次目标为“一个多亿”规模。

　　在同创伟业推出南海成长两个月后,以温州乐清8家民营企业和1名自然人为有限合伙人的温州东海创业投资有限合伙企业成立,首期募集资金规模为5亿元。

　　接着,2007年11月,还在创投活动活跃的深圳,深圳市东方富海创业投资企业(有限合伙)日前在深圳成立,注册资本达9亿,当时作为全国最大规模的合伙制私募股权投资基金而轰动一时。

　　时间进入2008年。今年1月16日,北京地区第一家有限合伙制的股权型私募基金红石国际创业投资中心成立,首期规模为5亿元人民币。3月,由上海、宁波、江苏等地7位企业家发起的国顺投资基金在上海静安挂牌成立,首期募集资金8000万元。不过,该基金目前还未引入专业管理团队。该基金的管理公司上海中复投资管理有限公司执行董事沈纪观婉拒了本报的采访。两个月后,由融众集团和武汉经济开发区联合发起的融众高成长产业投资基金成立,这是湖北省以产业投资为目的成立的第一家有限合伙制企业,一期规模达5亿元,目前首期已到位资金7700万元。6月,浙江浙商海鹏创业投资合伙企业成为在浙江省工商局注册登记的首家合伙制创投企业。这家合伙制企业由浙商创投股份公司发起,浙商创投股份公司是其中36位有限合伙人之一,浙商创投管理公司扮演管理公司的角色。该基金从5月正式筹备,到完成定向私募,共计45天。

　　海鹏创业投资第一期基金规模为1.5亿,首单落子郑州煤机。该基金将投资3到5个项目。浙商创投总裁陈越孟表示会很快进入第二期基金的筹备工作。

　　最近,6月11日,还是在深圳,已有8年历史的达晨创投宣布达晨财富创业投资企业正式创立,募集金额为2亿元。

　　达晨创投在观望半年后才决定成立有限合伙企业。先看深圳的先行者如何“过河”,另一方面,达晨创投以前以信托制募基金,但该基金相关人士告诉记者,信托制目前有不明确的地方,在上市时,信托背后真实的持股人情况不明,会造成在申报材料时遇到障碍。

　　达晨创投和原有信托客户开始讨论建立有限合伙的可能性,其中一些感兴趣的信托客户并未从原来信托账户撤资,而是选择再次出资,建立新的有限合伙制企业。

　　首要问题是税收

　　不过,国内有限合伙制创投在“大干快上”时,也不免碰到些磕绊。

　　浙商创投、深圳达晨创投、深圳同创伟业相关负责人提到合伙制时表示,最大的困扰是“税收不明确”。

　　自2004年始,《创业投资企业管理办法》三易其稿。在修订过程中,已经鼓舞了不少创投企业。

　　该管理办法第二十三条规定,“国家运用税收优惠政策扶持创业投资企业发展并引导其增加对中小企业特别是中小高新技术企业的投资。具体办法由国务院财税部门会同有关部门另行制定。”2007年11月28日,国务院常务会议审议并原则通过《企业所得税法实施条例(草案)》(下称“实施条例”)。

　　条例明确指出,创业投资企业采取股权投资方式投资于未上市的中小高新技术企业2年以上的,可以按照其投资额的70％在股权持有满2年的抵扣当年的应纳税所得额。

　　不过,这项政策只适用于公司制创投企业。由于创投投资范围较广,实际上不可能局限于中小高新技术企业,特别是在国内传统行业投资比例超过TMT的形式下,对其鼓励作用有限。

　　该实施条例一出,上海财经大学公共经济管理学院教授胡怡建在媒体上公开表示,创业投资企业可以享受的纳税优惠“第一次从国家法律的层面对此进行界定”。

　　比照公司制,有限合伙制企业虽然没有在特殊项目上有明确的优惠政策,但有限合伙制企业免除了公司制必须缴纳的25%的税收,避免了双重征税。这也是刺激各地出现有限合伙制创投的主要原因。

　　但是,在项目退出时,利润分配至各LP时,目前还没有缴纳税收的细则。不少基金管理从业者还是认为国家需要针对有限合伙人纳税问题进行明确的规定。

　　达晨创投投资委员会秘书长风险监控部总经理刘旭峰告诉记者,他猜测,目前LP可能比照个体工商户,并且按照累进制纳税,目前个体工商户的纳税区间范围为5%-35%。

　　“累进制的结果可能造成LP纳税比企业所得税还高,这样就不合理了。”刘旭峰说。他认为“20%以下”是一个“比较合理”的说法。

　　作为第一家合伙制创投企业,LP又以自然人为主的郑伟鹤显然更关心这个问题。

　　在募集资金时,他充分披露税收上面的风险,让LP自行做选择。“我不鼓励他们做太大的投资,投的太多,风险可能大。我希望他们重在参与。”谨慎起见,他认为创投应该充分考虑LP的投资能力,控制LP的风险。“我要求我的LP必须承诺投资南海成长的资金是他闲置资金的不到20%,必须要有书面承诺和口头录音承诺。”郑伟鹤曾成功劝说一名投资人将3000万的投资额减至1000万。

　　事实上,LP的反馈表明他们也担心税收问题。在募集过程中,最后有部分LP也减少了投资基金规模,但在郑伟鹤看来是一件好事。

　　关于税收,律师出身的郑伟鹤的第一反应表示“不可能比照个体工商户”。在今年3月底的一次会议上,郑伟鹤曾经提到有限合伙纳税问题,根据一些相关法律和国外通行标准,可能会有3到5种可能。“根据合伙企业所得税纳税细则来讲,可能为35%；如果根据个人所得税法,是20%；如果根据企业所得税法,是25%；如果根据美国黑石集团,是15%。”浙商创投相关人士猜测有两种,一种参考股息税,即20%的税率,另一种为参考目前个人所得税。目前,浙商创投也在等待缴税细则的出台。

　　他表示,税收问题的明确必须通过一个立法程序,虽然目前对创投来说是一个比较急迫的问题,但还需等待时日。

　　除了税收,在一些细节处理上,有限合伙制创投新兵们还遇到一些新问题。由于有限合伙制是新鲜事物,一个现实问题是,在工商局和证券公司祥光注册软件上都没有这一栏,估计这一问题很快将得到解决。

　　再如,项目实现退出后,如何从有限合伙企业账户转至个人,目前还存在障碍。其中关卡还是在于缴税问题,细则出来之后,才能理顺整个利润分配流程。

　　还有,虽然募集资金非常便捷,但是将来资金的清算和处理可能存在问题,因为行业内在如何操作未上市股权拍卖缺乏经验。

　　LP市场急需培育

　　国外风险投资基金的渠道多为大学捐赠基金、退休基金、家族(familyoffice)等不同,国内的资金来源多为民营企业家、部分上市公司、富裕个人,相对来说,成熟的机构投资人较少。

　　目前正在准备募集一只人民币基金的普凯基金主管合伙人姚继平对记者表示,国内和国外有限合伙人最大的差异在于LP本身对自身角色的认识。他看到国内有些LP喜欢参与决策行为,“没事就喜欢到里面(指GP)坐坐。”他分析,其主要原因在于国内机构投资者充当LP角色的机会较少。目前,社保基金只投资于规模较大投资机构,如鼎晖和弘毅。当更多机构投资者进入中国私募股权市场,情况会有改观。

　　这一批中的有限合伙制创投企业也表示出了对成熟LP的期待。比如,达晨对第一期基金对就LP有所选择,“因为有些投资人并不成熟,他提出一两年之内就要有高回报。”达晨这只基金部分LP为来自原达晨信托客户,包括投资机构,证券从业者、实业家,以及银行理财产品从业人员。这些LP需要达晨定期发送项目投资信息,有重大信息予以临时披露,每年必须给出投资年报。

　　达晨创投已经考虑在9月将进行第二次募集工作。这一次,达晨将重点偏向机构投资者。背后的考虑有二。其一,机构比自然人更为成熟,除了对回报有平稳心态之外,还能长期提供资金。

　　其二,从LP数量来说,越少对投资活动越有利。企业上市证监会有股东不能超过200人的规定,LP人数越少,越能减少不必要的困扰。浙商创投总裁陈越孟向记者也表示海鹏下一个基金虽然规模更大,但LP人数会减少。

　　除了那些提出不合理高回报的LP外,还有一些“另类”的LP则抱有“偷师”的心态。刘旭峰告诉记者,有一些在房地产市场获利颇丰的个人投资者和机构投资者,有兴趣转向股权投资市场却不知如何操作,缺乏学习渠道和团队,于是他们借加入新成立的合伙企业作为学习的途径。但一旦感觉“学有所成”,就马上撤资。今年即有媒体报道东海创投由于此种原因已经退回4亿元资金。

　　作为GP,刘旭峰们以“不对公司的利益造成实际的伤害”为底线,尽量选择满足LP的各种要求,包括细节的询问。但刘旭峰并不显得忧心忡忡,他认为股权投资行业的核心部分,并非一两年即能学到,必须经过长时间的市场洗礼。

　　不过,LP和管理公司之间也是一个双向的选择,人才是成熟LP垂青管理公司的基础。全国社保基金会理事长戴相龙在6月首届中国股权投资基金年会上演讲时表示,培养和引进基金管理人才是发展股权投资基金要解决的主要问题之一。

　　他在会上举了这样一个例子。天津发起设立渤海产业基金时,戴相龙向有关投资人打了电话,发出设立基金邀请书,不到2个月就募集到200亿份额的基金。但是,在商议基金管理公司向基金收取佣金和利润分配时,吵了6个月才定下来。

　　“这说明什么问题?说明股权投资基金不是缺钱财,是缺人才。现在我国设立的基金及管理公司较少,成立时间较短,管理公司业绩还不明显,投资人不愿意向管理人支付较高报酬。”戴相龙解释。对此,他提出要大胆引进境外的人才。

　　不过,和经验丰富的外资基金争取人才并不容易,特别是多家外资机构都在相继启动人民币基金。近日,有业内人士告诉记者,朱敏所在的赛伯乐投资(Cybernaut)以及戈壁投资(GobiPartners)都在准备人民币基金。

　　“未来3到5年,市场将洗牌。到时候LP将根据业绩和团队来选择管理团队。”刘旭峰表示。

　　目前,郑伟鹤已经放慢南海成长二期的投资节奏。相比去年下半年12个项目数量,今年上半年,新基金只投出一个。除了资本市场表现不佳的因素之外,主要原因在于这支管理团队只有六七人。郑伟鹤认为必须投入更多精力在项目管理上和团队成长上。（周惟菁）

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