推进再融资市场化改革 优化直接融资结构

来源：上海证券报

    每逢A股陷入弱市格局，“市场扩容”、“供给压力”等便会老话重提。证监会公开数据显示，截至10月11日，两市已审待发的主板、创业板IPO企业共772家。这些排队企业被不少投资者视为长悬于A股市场上方的“达摩克利斯之剑”。

　与此同时，我国经济客观上面临“两多两难”问题，经济结构调整也对资本市场提出了更高要求，其提高投融资效率、优化资源配置、服务经济社会发展的历史使命更为重大。市场多年的成长、成熟已使社会各界在历次“供给压力大讨论”中，逐步对“停发新股并非良方”形成基本共识，如何在发挥市场正常融资功能的情况下更好对接投融资双方、提高投资回报，从制度改革层面提振市场信心，成为市场面临的新课题。

　专家建议，下一阶段可从推进再融资市场化改革入手深化发行制度改革，活跃存量部分，优化直接融资结构，提升市场资源配置效率。同时，加快债券市场和场外市场发展，在“显著提高直接融资比重”的要求下壮大债市，使股债融资更为平衡；大力发展场外市场，为未达上市条件的中小企业利用资本市场更好发展提供条件。

　股市结构性失衡亟待改善

　专家认为，当前A股市场面临股价扭曲、结构性失衡的基本问题。在二级市场上“优质”不能对应“优价”，市场低迷时期拟上市企业排队现象越来越严重，也成为A股特有的“怪现象”。

　证监会公开数据显示，截至10月11日的772家排队企业中，拟在沪市主板上市的企业仅139家，占比18%；拟在创业板首发上市的企业307家，拟在深市主板、中小板IPO的企业326家。

　证券市场上往往是二级市场真实可比的市盈率在左右新股定价。

　目前我国股票二级市场是大盘股低估值、小盘股高溢价的市场结构，发行定价越市场化，它就越会靠近这个真实的市场股价结构，由此带来的企业排队上市、中小盘股高管减持、绩优股无优价、垃圾股炒作等现象便容易理解。燕京华侨大学校长、著名经济学家华生在接受本报采访时表示。

　他认为，股权分置改革以后，A股市场进入同股同权的全流通时代，全流通既显著增加了市场的厚度和活力，也大大增加了企业上市套现的诱惑。全流通之后，加权平均的A股整体估值虽已逐步与国际接轨，但结构性估值不平衡问题仍然存在，且影响日益严重。“可以说，A股市场估值扭曲、结构性失衡的问题已是当前市场面临的、亟待解决的核心问题。”华生说。

　加速再融资市场化改革活跃存量

　A股市场陷入低迷以来，市场上虽仍有部分人士提出“应停发新股”的观点，但多数市场参与者已对“停发并不是解决问题的良方”形成基本共识。专家亦提出，通过行政化手段截流新股发行，有违市场化改革目标。当前应着重考虑的，是以可行的方式继续深入推进发行制度改革。

　近年来，监管部门不断改进再融资审核流程、提高审核效率，取得了积极成效，但市场人士反映目前的审核体制决定了再融资无论在申请便捷性还是审核时间周期上，距离实际需求仍有一定差距。

　“定向再融资市场化是国际惯例，也是夯实股市价值投资基础、实现蓝筹股丰厚稳定派息，促进A股股权多元化合理化的重要措施。”华生认为，相对公众还不太了解的拟上市公司，信息披露相对充分透明，已被投资者熟悉的已上市企业，应当成为下一阶段发审制度市场化改革的逻辑起点。

　他建议，在严格新股准入的基础上，通过推进再融资，尤其是定向再融资审核的市场化改革进行股票市场存量调整，改善二级市场股价结构性扭曲的现象，改善直接融资结构，由过去偏重IPO融资转向偏重通过再融资促进市场资源配置效率提升。而市场存量的活跃与调整，将进一步促进投资回报的提升，维护投资者权益。

　同时，中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求提出，调整政策的一大核心问题在于保持市场资金的动态平衡。其中应注意两个要点，一是适当减缓新股发行的速度和频率，修复处于失衡状况下的市场供求关系；二是引导新增资金有序进入市场，增加或者提高债权性资金进入市场的规模和比例。

　债市发展、场外市场建设应提速

　业内专家认为，股本融资特别是对于高成长公司而言，有摊薄股权的作用，因此再融资发行市场化、直接融资结构调整的另一题中应有之义，就在于大力发展公司债[140.24 0.01%]市场，促进上市公司市场化发行公司债，缓解股权融资压力。

　“推进债券发行市场化改革，大力发展公司债市场，降低公司债发行成本，使上市公司这一企业优质群体，能够依据自身资金需求的不同情况，择机择量自主发行，将可大大降低上市公司的发债和利息成本，促进间接融资向直接融资转变。”业内资深专家表示。

　武汉科技大学金融证券研究所所长董登新还提出，由于上市公司群体仅占我国企业总量的一少部分，能够进行股权或者债券再融资的企业又只是符合条件的、数量有限的部分上市公司，因此还需要加快敞开场外市场的大门，建设一个包容面更广、服务群体更众的场外市场，解决诸多中小企业获取资本市场金融服务的问题。