流动性紧缩预期亟盼“宽松”纠偏

     尽管6月下旬以来银行间市场资金紧张状况逐步缓解，但市场各方对于中短期流动性预期却趋于悲观，并带动近段时间以来资金利率再度上行。而审计署全面清查地方债的消息，再度给原本信心已十分脆弱的资金面带来冲击，进而促使A股市场29日下挫。一时间，国内资本市场似乎笼罩在“钱荒”二次来袭的阴影之下。

     分析人士表示，在高层推进利率市场化、减免小微企业税收、改革铁路投融资体制的背景下，当前对市场流动性趋于负面的紧缩预期亟须纠偏，以稳定社会整体融资成本运行于合理水平。

     资金面再现躁动

     审计署7月28日发布消息称，根据国务院要求，近日审计署将组织全国审计机关对政府性债务进行审计。受此消息影响，叠加月末、近期市场资金面预期持续趋于负面等因素，银行间市场各期限资金利率周一再度出现强劲上扬。其中质押式回购利率中除隔夜品种外，全线攀升至5％以上。

     来自Wind及全国银行间同业拆借中心的数据显示，周一隔夜、7天、14天、21天、1个月期限的质押式回购加权平均利率分别为3.78％、5.12％、5.52％、5.97％和6.19％，分别较上周五上涨18、70、65、50和21个基点。其中，主流7天期回购利率一举创出7月1日以来的月内次高水平。而2个月、3个月、4个月等长期限的回购利率，当日也均上扬至5.50％上方。在上海银行间同业拆借利率（Shibor）方面，一周、两周、一月期限的Shibor利率，也均大涨至5％上方水平，并且均创出7月1日以来的月内次高。

     对于周一银行间市场资金面状况，市场人士表示，近几周来银行间资金面因缴税及分红等因素扰动再次出现不断拉紧的格局，而央行在公开市场上虽然持续零操作，但却没有任何阶段性流动性宽松的意愿，主流机构对资金预期持续谨慎。另一方面，在机构对于政策预期不断趋于负面的同时，此次有关部门出手清查地方债务也加剧了市场的谨慎心态，流动性压力仍在持续释放。

     不过，也有交易员表示，周一资金利率再度大涨也可能有大行借机“拉抬”的因素。据了解，由于隔夜、7天期利率相对偏低，大行对该期限资金的融出意愿明显偏低，而更倾向于在更高利率水平上融出更长期限资金，以获取更高资金拆借收益。

     资料显示，在6月下旬银行间资金市场艰难度过年内“钱荒”之后，7月上半月资金利率水平曾一路回落，7天期回购利率最低一度下探到3.60％附近。然而，在本轮流动性再度拉响紧绷警报之后，市场主流期限资金利率已基本将前期跌幅回吐近半。

     自6月银行间市场出现资金紧张以来，国内资本市场在流动性悲观预期持续发酵的打压下，出现了近年来罕见的“股债双杀”局面。尽管当前时点距离上一轮资金利率飙涨的高峰时间（6月20日）已有一月时间，但前期市场被重挫的信心，目前仍难言修复。

     来自申银万国的测算显示，7月下旬商业银行体系超储率可能由7月中旬的1.60％附近水平上升至1.70至1.90％附近。但该机构认为，有了6月钱荒的经历后，商业银行普遍主动提高了超储率的要求，这也意味着市场正在出现超储率越高、资金面越紧张的异常局面。在此背景下，7月上旬所形成市场资金底部区间（隔夜回购利率3％至3.40％，7天期回购利率3.60％至4.40％）就很难被打破，目前三季度利率易上难下格局已经形成。

     国泰君安也认为，整体而言，6月以来的资金紧张不同于2011年。在外生流动性趋紧的背景下，内生结构变局的影响正在发酵。其背后对应了商业银行逆周期加杠杆导致资产负债错配加剧的风险。受“逐利思维”推动的商业银行长期高风险偏好，正与监管部门低风险偏好形成碰撞。结合外生货币创造不利的情况，资金面必将迎来大幅波动。考虑到市场流动性面临的威胁仍未消除，监管部门同业等规范性政策仍可能继续对市场资金面造成冲击。

     流动性预期趋悲观

     与此同时，湘财证券、上海证券等部分机构对市场流动性走向的观点也都普遍趋于负面。湘财证券认为，未来资金面仍可能面临“好消息见不到，坏消息没出完”的情况。就短期资金面，上 海证券表示，本周市场跨月资金需求将继续增加，如果央行不通过公开市场操作或SLO（短期流动性调节工具）方式投放流动性，当前资金紧张的局势可能还会升温。

     分析人士指出，在流动性紧张阴影难以消退、相关宏观政策动向不断引发市场资金面剧烈波动的背景下，市场近阶段不断深化的紧缩预期亟需从根本上进行修正和纠偏，否则市场资金面还将继续出现“惊弓之鸟”、“草木皆兵”的局面。

     央行料适时出手

     对此次审计署宣布启动地方债务的清查，以及对市场资金利率水平的影响，兴业银行首席经济学家鲁政委向中国证券报记者表示，此次审计署清查地方债务，主要的政策意图可能还是集中在“压力测试”和“摸底”两个方面。而从货币当局的角度来看，虽然其对市场流动性已经带来短期冲击，但未来更重要的仍然是引导和建立起市场对货币政策、央行行为的稳定预期。从资金利率、社会融资等方面来看，在利率市场化改革启动之后，新的政策指标利率亟需建立。而包括6月外汇占款出现的负增长情况，市场也都需要获得货币当局在流动性总量调控方面的稳定预期。

     兴业证券固定收益资深投资经理朱文杰向中国证券报记者表示，虽然此次审计署全面清查地方债务，可能造成流动性担忧的预期在短时期集中爆发，但这一资金面持续紧绷的状况预计不会长期持续下去。

     朱文杰指出，一方面此次地方债务全面清查的主要政策意图，可能还是侧重“管起来，更规范”，一些基层地方政府多年以来借道信托举债恶性扩张，必须加以遏制；另一方面，从社会整体融资成本和稳定经济增长的角度来说，银行间市场主流7天期资金利率长期维持在4％以上，应当是货币当局不能接受的状况。该市场人士表示，未来央行可能会通过公开市场逆回购操作等数量调控释放一定的宽松信号，只是在6月外汇占款负增长、外资流出等其他方面通盘考虑的背景下，将放松的时点押后。