并购审核分道制起航：改革彼岸仍是市场之手

    正当国内上市公司并购潮起之时，酝酿三年之久的并购重组分道制审核终于落地。这项政策旨在提高审核效率，同时支持鼓励符合产业政策的并购项目，以及合规守法的上市公司和中介机构。但也有市场人士仍然怀有担忧，他们担心这项制度背后的政府有形之手影响市场力量发挥作用。

    “希望并购重组分道制是向着放松管制及市场化的方向在前进，让市场发挥良性选择的作用。而不是在原有项目审批的基础上，又增加了项目和机构分级的审批管制。”一位从事并购业务的资深投行人士通过社交网络表达了这样的看法。《第一财经日报》记者采访发现，类似的看法在专业人士中比较普遍。

    从证监会的监管意图来看，分道制是为了落实“好人、好事、好中介”的审核原则，这更多代表的是监管者的价值取向。但是要改变市场主体的行为方式，根本的还是在发挥市场之手的作用，这并非行政之手所能及。

    豁免/快速审核门槛不低

    近年来，证监会并购重组审核以“小步快跑”的方式积累了较大幅度的变革。虽然分道制经过三年才落地，但其间已经有了针对运作规范上市公司的“绿色通道”机制。发行股份购买资产的定价机制也进行了不断的完善。

    按照此次新政，由证券交易所和证监局、证券业协会、财务顾问分别对上市公司合规情况、中介机构执业能力、产业政策及交易类型三个分项进行评价，之后根据分项评价的汇总结果，将并购重组申请划入豁免/快速、正常、审慎三条审核通道。其中，进入豁免/快速通道、不涉及发行股份的项目，豁免审核，由证监会并购重组委直接核准；涉及发行股份的，实行快速审核，取消预审环节，直接提请并购重组审核委员会审议。

    目前，沪深证券交易所以及证券业协会已经分别公布了上市公司和中介机构的评级方法和评价结果。中信证券、广发证券和华泰联合等10家公司入围A类财务顾问，这些公司保荐的上市公司如果同样属于A类，且并购重组项目符合国家产业政策，交易类型属于同行业或者上下游并购、不构成借壳的就可以进入豁免/快速通道。

    但专业人士告诉记者，两项评价都入围A类的门槛并不低。虽然10家券商手中的项目源不少，但有相当比例是借壳或ST公司的资产重组，也有的并购项目与上市公司主业关系不大。这些并购项目无法获得新政的扶持。

    此外，并购活跃的往往是民营上市公司，但这些公司的治理规范程度也还有欠缺。例如华谊兄弟今年9月在一项收购事项的信息披露过程中，涉嫌以接待媒体采访的方式替代指定信息披露行为，深交所正在对此进行核查。

    “预计10家A类券商会为了‘第一单’拼抢一番，监管层也愿意树立一个典型。但在这之后还有多少家公司能享受快速审批的待遇，就是未知数了。”一位投行人士说。

    行政之手引担忧

    与“豁免/快速”的门槛相比，一些专业人士更担心的是政府部门过多的行政干预。

    此前，证监会新闻发言人曾表示，分道制审核的评价标准有客观依据，结果是综合各项指标“自动生成”的。这里所说的客观依据，主要是指交易所、地方证监局对上市公司日常信息披露的考核，以及证券业协会对中介机构财务顾问业务的评价。

    但这些评价指标多多少少还是带有行政部门的主观判断。比如对于中介机构财务顾问项目执业质量的评价标准中有“逻辑清晰，论述客观，表达准确”等字眼，这些标准无法量化，只能以行政部门的定性判断为依据。

    更深一层，行政部门的“有形之手”终究无法代替市场本身的价值判断。一些专业人士对记者表示，政府部门的初衷可能是为了弥补现阶段市场的不足，引导市场资源向规范诚信的公司和中介集中，但行政力量能够发挥的力量不但有限，还可能产生更多的寻租问题。比如是否会有人试图影响评价的过程和结果？

    “评价改革成败的标准只有一条，就是行政之手是伸还是缩。”上述从事并购业务的资深投行人士说。