2月24日，恰逢全国中小企业股份转让系统（俗称新三板）扩容满一个月，较低的流动性令各方人士感觉市场动力尚显不足。而做市商制度推出前后，甚至推出后很长时间内，主办券商将主导挂牌企业流动性。

     “需要降低投资者门槛，提高流动性。”来自主办券商、挂牌企业的呼声日渐高涨。

     “合肥东芯通信股份有限公司拟发行600万股，拟融资4000万元；展唐通讯科技（上海）股份有限公司拟发行400万股，拟融资5000万元”。

     “胜龙科技拟融资1500万元”。

     “上海屹通信息科技股份有限公司拟发行15万股，拟融资3000万元”。

     自新三板扩容以来，全国股转系统公司官网新增了信息披露项目——企业融资需求信息。上述三类信息分别属于申请挂牌公司挂牌同时发行信息、已挂牌公司融资需求信息、其他融资需求信息。

     值得注意的细节是，每一条信息披露的直接联系人均是券商。无论是从制度层面对券商“持续督导”的要求看，还是做市商制度实施之后，券商都将成为挂牌企业流动性的主导者。

     《证券日报》记者调查发现，由于目前新三板流动性不足，目前主要是由券商为挂牌企业提供主动性股权管理，释放原始股权。

     流动性令人堪忧

     在实施做市商制度之前，新三板流动性仍比较低迷。自新三板扩容以来，仅限于扩容首日出现了一定程度的成交量。1月24日是扩容后集体挂牌日，当日新挂牌的266家公司中，有109家公司有成交，成交价格最高为71.43元；最低的为1元，平均价格为5.70元；从成交笔数看，有1只股票成交6笔，5只股票成交2笔，其余103只股票成交1笔；从换手率看，最高的为6％，最低的为0.04％。

     贵州威门药业股份有限公司董秘娄启慧在接受记者采访时表示：“威门药业只在挂牌当天有30000股成交，之后都没有。”

     记者了解到，威门药业是扩容后首批挂牌企业之一，当日以18.2元成交3万股，成交总额为54.6万元。

     江苏红豆杉生物科技股份有限公司董事长龚新度在接受记者采访时表示：“挂牌当日，红豆杉成为首批挂牌公司中首日成交规模最大的挂牌公司。目前，多家基金机构对红豆杉表示了关注，已完成一笔股份协议转让，成交额达到1250万元。”

     “希望新三板能平稳规范运行，同时在交易活跃度方面，进一步制定切实可行的制度，提高企业的积极性，稳步、有效提高市场流动性和交易规模，扩大市场影响力，成为我国资本市场的一块‘招牌’。”龚新度强调。
 
    可喜的是，去年12月31日，全国股转系统公司有关负责人表示，投资人准入门槛也非一成不变，全国股转系统公司将根据市场发展阶段、投资人队伍的成熟情况以及市场的需求做出相应调整。

     吐槽交易不活跃各执一词

     “主要有两方面原因造成新三板市场交易不活跃。”长城证券新三板业务部总经理张玉玺在接受记者采访时表示，一是由于目前新三板企业估值偏低，投资价值没有体现出来，股东惜售心理普遍存在；二是投资者门槛太高限制了流动性。

     据记者调查，多数券商认为投资者门槛尤其是自然人投资门槛太高是造成新三板市场交易不活跃的主要原因。

     2013年12月31日全国股转系统公司发布修订后的《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则（试行）》将自然人投资者的准入标准从“名下前一交易日日终证券类资产市值300万元人民币以上”调整为“名下前一交易日日终证券类资产市值500万元人民币以上”。

     “期待新三板门槛降低，让更多的个人以及机构投资者参与进来。”娄启慧向记者表示。

      “由于门槛太高，导致大多数自然人投资者被拦截在新三板市场的大门外。另外，交易系统平台仍在搭建，交易制度尚未最终出台均是新三板市场流动性不高的原因。”金元证券场外市场部董事总经理陈永飞在接受《证券日报》记者采访坦言。

     实际上，不仅仅是投资者门槛较高，而且新三板投资者数量较少。据记者了解，截至2014年1月末，投资者开户数为12347户，比2013年年底的9628户增加28.2％，其中自然人10854户，占比88％；机构1493户，占比12％。而且，自然人投资者与沪深交易所市场的自然人投资者有明显区别，目前自然人投资者以挂牌公司既有股东为主，包括原始股东、董监高及参与股权激励的核心员工。

     “如何看待市场的流动性问题？”自新三板扩容以来，每逢新闻发布会，全国股转系统公司有关负责人均会面对这一问题。

     去年12月31日，全国股转系统公司有关负责人公开解释，新三板挂牌公司主要是创新、创业、成长型中小微企业，股权集中度高，交易需求相对偏弱；另一方面，新三板致力于发展专业投资市场，投资人大多数为创业投资基金、股权投资基金和产业资本等专业机构，以长期投资为主。交易需求决定制度供给，挂牌公司和投资者结构等特点决定了新三板的股票交易不会有主板市场的高换手率。

     券商主导新三板流动性

     “适当的市场流动性是交易场所发挥资源配置和风险管理功能的基本前提，全国股转系统公司将致力于通过合理的制度安排，改善市场流动性，增强市场定价和资源配置的功能。”上述全国股转系统公司负责人强调。

     记者接触的多数券商场外市场部负责人认为今年8月份做市商制度推出以后，新三板流动性将大幅提高。陈永飞表示，随着交易系统的成形、交易制度的出台，特别是今年8月份做市商制度的出台以及市场制度不断完善将促进新三板市场流动性的提高。

     与主板市场不同，无论是现在还是做市商制度推出以后，主办券商将一直主导挂牌企业流动性。

     “我们会主动为挂牌企业提供主动性股权管理，尽量让股东释放更多股份，包括内部员工持股，为企业主动提供流动性管理。”张玉玺告诉记者。

     陈永飞建议全国股转系统公司及各主办券商启用部分自有资金成立母基金进行引导投资。“此类基金可定位于帮助设立由专业投资管理团队管理的市场化引导型基金，以激活市场，激励优质券商及投资者为目的。”

     陈永飞认为，全国股转系统公司及各主办券商自有资金的投入将发挥有力的杠杆作用，撬动多渠道市场资金的进驻，为市场注入百亿级乃至更多交易增量的同时，调动机构投资者的参与热情，充分发掘板块中的优质企业资源，从而客观促成对于广大挂牌企业的市场投票，引导更多投资者识别与关注更具成长潜力的优质企业，实现资源优化配置与市场供需两旺的良性循环。

     “配置专人进行投融资对接，并不定期的举行中小企业投融资交流会，整合投资机构资源，并加强与投资机构之间的密切合作，从而为有融资需求的企业成功对接投资机构。”陈永飞透露：“金元证券还计划结合挂牌项目和拟挂牌项目的实际融资需求，就创设定增类资管产品进行研究和尝试。”

     事实上，全国股转系统公司也在提升市场流动性。据记者了解，全国股转系统公司在三方面提升流动性：一是放宽挂牌公司股票限售规定，增加市场可流通股票的数量；其次，降低单笔报价委托数量，将最小交易单位调整为1000股；第三，丰富交易方式，通过协议、做市和竞价三种方式，满足挂牌股票多样化的流动性需求。

     做市商推出后或现交易两极分化

     近日，记者了解到，新三板第二轮仿真交易测试即将展开，同时今年8月份将正式推出做市商交易，届时，主办券商仍将是新三板流动性的主导者。

     新三板采用传统竞争性做市商制度，即股票进行做市转让，必须有两家或两家以上做市商愿意为其做市；做市商应在新三板持续发布买卖双向报价，并在其报价数量范围内按其报价履行与投资者的成交义务；做市转让方式下，投资者与做市商成交，投资者之间不能成交。企业与做市商之间的选择，主要遵循市场化原则。做市商的初始库存股票，可以通过股东挂牌前转让、股票发行和在新三板买入等方式取得。

     据记者了解，目前做市商制度的各项技术系统准备正在紧张进行，后续新三板将根据业务、技术准备情况尽快推出。

     主导挂牌企业流动性，券商已经开始行动。陈永飞表示，金元证券一直积极跟进做市商业务进行研究和探讨，2013年尚未新设具体部门及进行相关制度建设。2014年计划组织相关各部门联合完成有关组织建设、制度设计以及相关工作安排，根据市场及公司发展目标合理确定投资做市资金安排，制定做市企业选择标准等相关工作。

     此前，东吴证券场外市场总部副总经理方苏接受本报记者采访时也表示，未来做市商交易制度落地以后，将推荐挂牌企业采用做市交易方式。“东吴证券将准备充足的资金迎接做市商交易。”

     齐鲁证券副总裁罗国举透露：“齐鲁证券将成立由8个人组成的做市商部门，并且初期准备了1亿元资金推动做市商交易。”

     然而，一位资深主办券商有关负责人在接受本报记者采访时认为做市商制度推出以后，新三板交易会出现两极分化。“由于新三板挂牌企业质量参差不齐，做市商制度推出以后，可能会出现交易活跃度两极分化的情况，但整体流动性也会提高。”