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2014/6/25 7:47:00 来源：第一财经日报
对有境外上市打算的中国企业而言，最头疼的莫过于“全流通”问题。对很多企业而言选择“VIE结构”曲线上市，实属无奈之举。近日阿里巴巴因选择VIE结构赴美上市遭受美国监管机构质疑之时，中国证监会悄然释放出解决“全流通”问题的积极信号。
“全流通”问题，是指企业在境外发行上市之前已经发行的股份，不能在境外上市流通，所以直接到外上市的企业就会面临有一部分境外上市股份，又有一部分境内上市股份的问题。
《第一财经日报》近日从知情人士处获悉，尽管中国证监会现在还没有对“全流通”问题形成实质性的解决措施，但是已经形成了相应的解决方案。目前证监会正在进一步研究论证，并“渴望能够在较短的时间内予以解决”。
境外上市之困
本周二，韩国交易所(KOREA EXCHANGE)携6家韩国证券公司到中国山东济南举办上市说明会。事实上，中韩双方在推进中国企业赴韩上市方面的合作已近十年，但是真正走出去上市的中国企业寥寥无几。
韩国交易所理事长崔庚洙对《第一财经日报》表示，韩国交易所包括有价证券市场(KOSPI，相当于主板市场)、KOSDAQ市场(相当于创业板市场)、KONEX市场以及衍生品市场，层次丰富、换手率较高、市盈率也较高，流动性丰富。比如在韩国受投资者追捧较多的文化传媒行业公司，市盈率能够达到40倍以上。
另一方面，韩国交易所上市费用相对低廉。就上市初费而言，假设募集资金2000万美元，所需花费的上市初费为1000美元。相同募资规模的话，纽交所大概需要12万美元，纳斯达克则需要12.5万美元。上市维持费用方面，假设企业市值为2000万美元，在韩国交易所企业所需花费的维持费用为1000美元，而同样规模的市值，纽交所需要4万美元，纳斯达克需要3.8万美元。
如此优渥的条件下，中国迄今为止到韩国交易所上市的企业也只有10家。
最早到韩国上市的福建企业华丰集团于2007年11月登陆韩国交易所，募集资金1.98亿人民币。另外，2009年有4家中概股到韩国上市，2010年有4家，2011年有1家。10家中概股公司当中，福建企业7家，广东、江苏、浙江各1家。
中国公司到韩国交易所上市的情况，侧面反映了境内公司到境外上市遭遇的制度困境。包括在盈利能力方面的门槛、审批程序繁杂、外汇管理限制严格以及前文所述的“全流通”问题等，都对境内企业走出去形成了不利影响。
如今，中国证监会正在对企业境外上市的制度框架，作出全方位改变。
全面“松绑”
长期以来，通过“VIE架构”间接到境外上市，都是中国企业走出去的首选。从山东省企业到境外上市的情况来看，总共92家境外上市企业中，间接上市80家，直接上市只有12家。
所谓直接上市，是指在境内依照公司法的规定，设立股份公司，作为上市主体，到境外交易所去发行、上市、融资;所谓间接上市，则是指中国企业在境外设立了控股公司，以该控股公司的名义到境外交易所去发行、上市、融资。
从监管层面而言，中国证监会能够监管到的只有直接上市的公司。近年来，采用间接上市的中概股公司不时传出会计丑闻，频频受到做空机构质疑。中国与韩国在资本市场探索合作已近10年，但是累计到韩国交易所上市的公司也只有10家，上市公司较少的一个原因也是采用VIE结构到韩国间接上市的公司曾传出会计丑闻，引发投资者不满。
《第一财经日报》从证监会获悉，在企业境外上市方式的选择上，证监会尊重企业自主选择上市方式和上市地，但是从监管导向上，更鼓励企业直接到境外上市。
目前，境内企业到境外上市的制度框架正在发生改变。
在上市条件方面，以前要求直接上市在财务状况、经营成果方面必须遵守严格的条件，主要是常说的“4、5、6”门槛。“4”是指总资产不少于人民币4亿元，“5”指的是预计融资额不低于5000万美元，“6”指的是到境外发行上市前一年度的净利润不低于人民币6000万元。不过，2012年底证监会发布境内企业到境外发行上市审批监管的指引时，取消了“4、5、6”限制。
在审批程序方面，以往境内企业到境外上市，中国证监会需要先征求发改委意见，涉及国有股减持的，需要征求国资委和社保基金会的意见，程序繁琐，耗费时间长。
对此，证监会已经进行简化，境内企业境外上市不再需要事先征求发改委的意见，不涉及国有股减持的也不需要征求国资委和社保基金会的意见。涉及征求行业主办部门意见的，中国证监会也将尽量减少相关程序。
“从企业提出境外上市申请，到证监会核准，将在20个工作日完成。”一位接近监管层人士预计，考虑反馈意见等程序在内，目前中国境内企业从提出申请到得到证监会核准，总周期在2~3个月左右。
在募集资金及外汇管理方面，以往证监会对募集资金调回境内使用有一定的限制，要求必须匹配一定的资金在境外使用，必须向主管部门承诺一定比例的资金不调回境内使用。
《第一财经日报》获悉，目前证监会已经取消了该限制措施，今后无论是首发还是再融资，只要符合国家外汇管理规定的要求，可以调回境内结汇，也可以在境内使用。而且，证监会对募集资金投向的要求也大大放松，现在允许全部募集资金用于补充营运资金。
另外，最受关注的“全流通”问题也有望解决。据上述知情人士透露，中国证监会已经就“全流通”问题形成解决方案，并且正在进一步研究论证，以期尽快解决。该问题解决之后，企业在境外上市之前，已经发行的股份——包括发行人持有的股份和机构投资者已经持有的股份，都可以在取得中国证监会批准后，与境外发行股份一并上市流通。
